LD乐动体育一 资本市场理论概述 要研究投资银行，首先必须先了解一下资本市场，因为投资银行是伴随资本市场的产生而产生发展的，没有资本市场的不断创新与发展，就不会又投资银行业今天的辉煌。反过来理解，如果没有广大投资银行家在资本市场上的精彩表演，国际资本市场也不会象今天这样耀眼。 1.1资本市场的概念与分类 资本市场是金融市场的重要组成部分，作为与货币市场相对应的概念，资本市场着眼于从长期限上对融资活动进行划分，它通常指的是由期限在1年以上的各种融资活动组成的市场。是提供一种有效地将资金从储蓄者（同时又是证券持有者）手中转移到投资者（即企业或政府部门，它们同时又是证券发行者）手中的市场机制。在西方发达资本主义国家，资本市场的交易几乎已经覆盖了全部金融市场。 我们可以将资本市场进行分类。从宏观上来分，资本市场可以分为储蓄市场、证券市场（又可分为发行市场与交易市场）、长期信贷市场、保险市场、融资租赁市场、债券市场、其他金融衍生品种市场等。其中证券市场与债券市场又形成了资本市场的核心。 1.2资本市场在市场经济中的重要作用 资本市场作为金融市场最重要的组成部分，在现代经济当中发挥着不可替代的作用。 1.2.1资本市场能够有效地行使资源配置功能 资本市场的首要功能就是资源配置。一个国家的经济结构一般由四个部门组成，即企业、政府、家庭和国外部门。家庭部门一般来说是收支盈余部门，企业和政府一般是收支差额部门。盈余部门一般要将其剩余资金进行储蓄，而收支差额部门要对盈余部门举债，收支盈余部门将其剩余资金转移到收支差额部门之中去（雷蒙得·W·戈德史密斯，1994）。在现代社会中，要完成这种转化，曾经有过两种基本的资源配置方式：即由计划经济性质决定的中央计划配置方式和由市场经济决定的资本市场配置方式。在发达市场经济中，资本市场是长期资金的主要配置形式，并且实践证明效率是比较高的。 1.2.2资本市场还起到资本资产风险定价的功能 资本资产风险定价功能是资本市场最重要的功能之一,资本市场也正是在这一功能的基础上来指导增量资本资源的积累与存量资本资源的调整。风险定价具体是指对风险资产的价格确定，它所反映的是资本资产所带来的预期收益与风险之间的一种函数关系，这正是现代资本市场理论的核心问题。资本市场的风险定价功能在资本资源的积累和配置过程中都发挥着重要作用。 1.2.3资本市场还为资本资产的流动提供服务 资本市场的另外一个功能就是提供资本资产的流动性功能。投资者在资本市场购买了金融工具以后，在一定条件下也可以出售所持有的金融工具，这种出售的可能性或便利性，称为资本市场的流动性功能。流动性越高的资本市场，投资者的积极性就越高。流动性的高低，往往成为检验资本市场效率高低的一项重要指标。 1.3资本市场的主体 资本市场的主体通常被称为市场参与者,在发达的资本市场中,发行和购买金融工具的市场参与者一般包括居民家庭、企业、中央政府及其、地方政府以及境外投资者.境外投资者一般包括国际机构(如世界银行、国际金融公司、亚洲发展银行、国际货币基金组织等)、外国公司以及境外个人投资者。 参与资本市场的服务企业分为金融中介企业和非金融企业，其中金融中介机构在资本市场的所有参与者中发挥着最重要的作用，。他们一般主要提供以下传统金融服务： 1．金融中介功能。发行各种金融工具； 2．客户进行金融资产的交易； 3．自身进行金融资产交易，为其客户设

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　　资本结构是企业各种资金来源的构成及比例关系，影响到公司的融资和经营。合理的资本结构是现代公司的管理目标之一，一直受到学界和实务界的关注。然而实践中很多公司的负债水平低于理论预期水平，并没有实现传统理论预期的最佳资本结构。针对这个问题，近年来一些研究指出，公司维持低水平负债是为了保持财务弹性（Graham and Harvey，2001;DeAngelo and DeAngelo，2007;Byoun，2011等）。

　　公司保持财务弹性，保留剩余负债能力，能够在未来筹集到资金抓住更好的投资机会，从而进一步提高公司的价值。这个观点解释了与传统理论不符的低负债问题，可以说是资本结构理论的新发展，是现有资本结构理论中“缺失的一环”（missing link，见DeAngelo and DeAngelo（2007））。

　　目前理论界对这方面的研究刚刚起步，需要更多实证方面的研究来检验。本文利用中国上市公司的数据，就如何界定财务弹性以及财务弹性是否提高了公司的投资能力进而提高公司价值进行实证分析。

　　公司保持财务弹性的方式有两种：一是保留富裕现金，二是维持低水平负债。研究表明，多数公司的财务弹性由低杠杆结构获得，极少数公司通过高现金持有实现（Arslan，Florackis and Ozkan，2011）。

　　对于财务弹性的界定，理论界目前并没有一个统一的标准。现有的研究方法包括：将公司杠杆水平和现金流分为高中低三档来衡量公司财务弹性的大小（Arslan，Florackis and Ozkan，2011）;定义公司杠杆比率低于20%为低杠杆（Minton and Wruck，2001）;根据实际杠杆与预期杠杆水平的偏差估计财务弹性（Marchica and Mura，2010）;在现金指标、杠杆指标和外部融资成本指标三个方面基础上构建财务弹性指数（马春爱，2010）。这些界定标准各有优缺点。由于大多数公司的财务弹性通过低杠杆结构获得，极少数公司通过高现金持有实现（Arslan，Florackis and Ozkan，2011），本文对财务弹性的界定将根据杠杆水平和现金持有量来进行。

　　根据这两种方式界定财务弹性公司，本文计算了每个行业的平均杠杆和平均现金持有量，以低杠杆为标准把杠杆低于1/2行业平均杠杆且至少保持2年的公司设定为财务弹性公司，记为LL（Low Leverage），其余公司记为HL（High Leverage），为非财务弹性公司;以高现金持有为标准则把现金持有量高于1.5倍行业平均现金持有量且至少保持2年的公司界定为财务弹性公司，记为HC（High Cash Holdings），其余公司记为LC（Low Cash Holdings），为非财务弹性公司。

　　根据财务弹性理论，公司主动采取财务弹性策略后LD乐动体育，会在采取保守财务政策一段时间后增加投资。一些研究证实了这一推论。Denis and Sibilkov（2010）认为杠杆低、有剩余负债能力的公司会在某一时点突然增加投资;Marchica and Mura（2010）发现公司在保持几年的低杠杆之后大量增加投资，而且这些投资效率很好;Arslan，Florackis and Ozkan（2011）以东亚5个国家一些公司的数据进行了实证研究，发现采取财务弹性的公司会把握住更多的投资机会。由此提出假设1：财务弹性公司在保持低杠杆一段时间之后会增加投资。

　　公司保持财务弹性是为了把握未来投资机会，最终目的是提高公司价值。这个观点得到了一些实证支持。Marchica and Mura（2010）发现公司在保持低杠杆一段时间之后会大量增加投资，公司的长期绩效也有超出市场的增长。Arslan，Florackis and Ozkan（2011）发现东亚5个国家的一些公司中，财务弹性的公司在1997―1998年亚洲金融危机时候的表现超过其他非财务弹性公司。这里提出假设2：财务弹性公司的价值比较高。

　　为了检验假设1，本研究采用扩展的Tobins Q投资模型对数据进行分析。扩展的Tobins Q投资模型公式如下：

　　（1）Investn：公司投资，包括Invest1、Invest2和Invest3，分别为财务弹性状态（即保持低杠杆或者高现金持有达到2年）实现之后公司1年期、2年期和3年期的投资。根据财务弹性理论，财务弹性公司在未来的某个时间会增加投资。本文认为投资的完成时间会是一个时间段，可能是1年，也可能是2年、3年等。一项投资计划可能在几年之内的一个时间段完成，但是每年的投资量并不一定相等。因此对财务弹性之后投资的分析，不能仅限于每年度的分析，而是应该以时间段进行。基于这个观点，本文除了分析公司在达到财务弹性状态之后的1年（Invest1）的投资量外，也分析了财务弹性状态达到之后2年期（Invest2）以及3年期（Invest3）的投资量。计算公式如下：

　　（2）HC和LL：虚拟变量，代表财务弹性。如前所述，分别根据现金持有量和杠杆水平来划分财务弹性公司。HC（即为High Cash Holdings）表示以高现金持有量界定的财务弹性公司的财务弹性;LL（即为Low Leverage）表示以低杠杆界定的财务弹性公司的财务弹性。当公司为财务弹性公司时，HC和LL赋值为1，否则为0。如果假设正确，HC和LL的系数应该显著为正，即财务弹性使得公司的投资显著增加。

　　（3）Cashflow：公司经营现金流，等于现金流量表的经营现金净流量/总资产。根据Fazzari，Hubbard and Peterson（2000）等的研究，公司的投资受到经营现金流的密切影响，经营现金流多的公司，投资也比较多。

　　（4）Tobins Q：公司市场价值与重置价值之比，等于（年末总市值*流通股比例+非流通股比例*年末净资产+总负债）/年末总资产。根据Tobins Q理论，Tobins Q 高的公司，投资比较多。

　　（5）ROE：净资产收益率，等于净利润/净资产。在对公司价值进行分析的时候，由于证券市场的波动性，中国上市公司的市场价值波动很大，有时候偏离公司真实价值。因此笔者使用公司账面价值净资产收益率（ROE）来衡量公司业绩。

　　数据取自Wind数据库，为中国沪深两市A股上市公司2006―2013年年度财务数据。行业分类采用证监会行业分类标准。排除了金融保险行业公司的数据;排除了上市2年内公司的数据（因投资和业绩模型均用到被解释变量的滞后项）;排除了关键变量缺失公司的数据;最后以1%的水平剔除异常值，最终获得了1 432家公司的非平衡面板数据。数据处理采用stata 12.0软件。

　　表1为所采集样bt365平台中财务弹性公司和非弹性公司的几个指标的对比。对于Invest1、Invest2和Invest3，财务弹性公司的计算采用财务弹性状态达到（也就是保持低杠杆或者高现金持有达到2年）之后的1年期、2年期以及3年期的投资量。对于非财务弹性公司，则是普通经营年度的1年期、2年期以及3年期的投资量。对于Cashflow和ROE，财务弹性公司采用的是财务弹性状态达到之后1―4年的数据，非财务弹性公司采用的是普通年度数据。

　　对表1的数据进行分析表明，无论是以低杠杆进行界定还是以高现金持有量进行界定，财务弹性公司（HC和LL）的投资（Invest1、Invest2和Invest3）都显著高于非财务弹性公司（LC和HL）。这说明，财务弹性公司达到财务弹性状态之后，在随后几年内的投资高于非财务弹性公司。笔者也对财务弹性状态达到之后4年期及4年以上时间段的投资进行了分析，但是不显著，在这里就不再列出。

　　从经营现金流（Cashflow）来看，无论是以低杠杆进行界定还是以高现金持有量进行界定，财务弹性公司（HC和LL）的经营现金流都显著高于非弹性公司（LC和HL）。而在公司业绩方面，当以高现金持有量界定财务弹性时，财务弹性公司的净资产收益率（ROE）显著高于非弹性公司;当以低杠杆界定财务弹性时，财务弹性公司的ROE也高于非弹性公司，但是显著性较差。

　　针对财务弹性对投资的影响，本文利用加入财务弹性虚拟变量（HC和LL）的Tobins Q模型对数据进行了分析。

　　表2是投资模型的系统GMM估计结果。Panel A计算分析了以高现金持有量界定的财务弹性（HC），Panel B计算分析了以低杠杆界定的财务弹性（LL）。

　　对表中数据分析表明，当因变量是财务弹性后第1年增加的投资（Invest1）时，财务弹性虚拟变量（LL和HC）的系数不显著。但是当因变量是财务弹性后2年期增加的投资（Invest2）和财务弹性后3年期增加的投资（Invest3）时，以低杠杆界定的财务弹性公司的系数（LL）显著为正。而以高现金持有量界定的财务弹性公司（HC），则只有因变量是财务弹性后2年期增加的投资（Invest2）时显著，其余两种情况下均不显著。这说明，以低杠杆保持财务弹性的公司，比高现金持有量的公司增加投资更多。公司保持充足现金持有，更侧重的是保持财务宽松，而不是把握未来投资。这与Arslan，Florackis and Ozkan（2011）的分析相符。

　　从表2看出，Cashflow一直都显著，这说明公司投资一直受到Cashflow影响。根据Fazzari，Hubbard and Peterson（2000）的分析，经营现金流（Cashflow）是融资约束的指标，这说明无论财务弹性公司和非弹性公司，都存在融资约束。另外，从数据可以看出，Tobins Q对投资的影响不显著，或许是由于我国证券市场的非理性波动以及股改之前股票流动性差影响了Tobins Q的计算等原因，Tobins Q理论在我国的应用还有一定局限（吴晓明、张春宇，2009）。

　　本文利用ROE（净资产收益率）对公司业绩进行衡量分析。财务弹性公司采用财务弹性状态达到之后1―4年的ROE数值，非财务弹性公司采用的是普通年度数据。表3列出GMM估计结果，对表中的数据分析表明，无论是以高现金持有量（PanelA）还是以低杠杆（Panel B）来分类，财务弹性虚拟变量（HC和LL）的系数都显著为正。这说明财务弹性对公司经营业绩的提升有着显著的影响。

　　针对财务弹性和公司投资以及公司业绩之间的关系，通过分析中国上市公司数据，本文得出如下结论：

　　1.对中国上市公司以低杠杆和高现金持有量为标准界定财务弹性公司，描述统计显示，财务弹性公司在财务弹性状态达到之后投资量将会显著增加。

　　2.对国内公司动态面板数据的GMM估计结果表明，低杠杆公司在财务弹性状态达到之后2―3年显著增加投资量，而高现金持有的公司只有在实现财务弹性之后2年显著增加投资。这与Arslan，Florackis and Ozkan（2011）的分析相符合，说明低杠杆更关注于在未来增加投资，高现金持有量更注重的是财务宽松，而不是未来投资。

　　3.对国内公司动态面板数据的GMM估计结果表明，财务弹性会显著提高ROE。

　　总之，本文以中国上市公司的数据所做的实证检验支持了财务弹性理论。即公司通过低杠杆或者高现金持有获得财务弹性，在未来提高公司的投资能力，并提高公司的业绩增长。由于财务弹性受到公司内外各种因素影响，宜进行更深入的研究，不断丰富和完善财务弹性理论。

　　[7] 马春爱.企业财务弹性指数的构建及实证分析[J].系统工程，2010（10）：61-66.

　　我国传统财务管理理论中对资本成本这一理财学中基本概念的理解与西方理论界的理解迥异。本文对比分析了中西方对其理解上的差异，并就传统认识与我国上市公司股权融资偏好之间的关系进行以下分析。本文是论文频道的管理学论文提供给广大网友的关于资本成本理解的论文论述，还有更多内容介绍，欢迎广大网友前来学习研究。 论中西方对资本成本的不同理解 一、我国对资本成本的误解 在我国理财学中，资本成本可能是理解最为混乱的一个概念。人们对它的理解往往是基于表面上的观察。比如，许多人觉得借款利率是资本成本的典型代表，为数不少的上市公司由于可以不分派现金股利而以为股权资本是没有资本成本的。在大多数的理财学教材中，关于资本成本最常见的定义是：资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，包括资金筹集费用和资金占用费用两部分。 出现这种情况是因为，我国的财务管理理论是从原苏联引进的，因此按照原苏联的做法，将财务作为国民经济各部门中客观存在的货币关系包括在财政体系之中。虽然其后的学科发展打破了原苏联的财务理论框架，但财务一直是在大财政格局下的一个附属学科。学术界普遍认为，财务管理分为宏观财务和微观财务两个层次，并把微观财务纳入宏观财务体系，以财政职能代替财务职能。在这种学科背景下，企业筹措资金时只考虑资金筹集和使用成本，没有市场成本意识和出资者回报意识，从而得出与西方理论界迥异的资本成本概念。 二、西方理论界对资本成本的界定 现代财务管理思想来自西方微观经济学，财务管理与公共财政完全分离，是一种实效性的企业财务，即西方的财务概念都是指企业财务。财务管理以资本管理为中心，以经济求利原则为基础，着重研究企业管理当局如何进行财务决策、怎样使企业价值最大化。在这种市场化背景下，股东的最低回报率即资本成本就成为应有之义了。西方理财学界对资本成本的定义为：资本成本是企业为了维持其市场价值和吸引所需资金而在进行项目投资时所必须达到的报酬率，或者是企业为了使其股票价格保持不变而必须获得的投资报酬率。可以说，对资本成本的理解偏差是我国理财学发展不成熟的一个重要表现。 理解资本成本可分为两个层次：第一个层次是最根本的层次，即要了解资本成本的实质是机会成本；第二个层次是要了解企业资本成本的高低取决于投资者对企业要求报酬率的高低，而这又取决于企业投资项目风险水平的高低。确切地说，资本成本是由投资风险决定的。 资本成本的实质是机会成本。这在财务决策中是极为关键的观念。例如，某公司有A、B两个项目，A项目的报酬率是10％，B项目的报酬率是12％。该公司为如期进行项目投资，与银行达成了贷款200万元的协议，利率为8％。在这种情况下，如果该公司选择了B项目，则其进行投资收益评价时的适用资本成本率是多少呢？答案应当是被放弃的A项目的报酬率，即10％，这是选择B项目进行投资的机会成本。如果被选择的投资项目不能提供10％的报酬率，就必须放弃这一项目。在B项目投资收益的评价中，贷款利率8％是不相关因素，尽管它决定了企业利息费用的多寡。再如，如果一家公司有A、B、C、D四个被选项目，报酬率分别为8％、10％、12％和16％。在D项目被选择进行投资的时候，计算其净现值的资本成本应当是被放弃项目中报酬率最高项目的报酬率，在这里是12％，而不是10％或者8％。从财务理论角度看，机会成本绝非虚拟的成本，它是实实在在地影响净现值实现的一个重要因素。 站在企业理财的角度看，资本成本是企业投资行为所必须达到的最低程度的报酬率水平；站在投资者（包括股东和债权人）的角度看，资本成本就是要求的报酬率，它与投资项目的风险程度呈正比例关系。因此，在财务理论分析中，资本成本、要求报酬率甚至预期报酬率均可被视为同义词，可相互交替使用。在确定股权资本的资本成本时，所要考虑的核心因素是股票投资者的要求报酬率。换言之，股票投资者的要求报酬率就是股权资本的资本成本。由此可以看出，关于资本成本实质的极为关键的一点是：企业投资项目的风险程度决定投资者的要求报酬率，而投资者的要求报酬率即是该项目的资本成本。 我国传统财务管理理论中对资本成本这一理财学中基本概念的理解与西方理论界的理解迥异。本文对比分析了中西方对其理解上的差异，并就传统认识与我国上市公司股权融资偏好之间的关系进行以下分析。

　　财务风险识别是指对尚未发生的、潜在的以及客观存在的各种财务风险进行系统连续的预测、识别、推断和归纳，并分析产生风险事故原因的过程。

　　财务风险度量是指对已经识别的财务风险进行定量描述。通过对财务风险的度量要解决两个问题：一是财务风险发生的概率；二是财务风险对企业损益的影响程度。

　　(1)财务报表分析法。它是根据一定标准，通过企业财务报表对企业的财务风险进行搜索、寻找和辨别的分析方法，具有操作简便、易行、可靠性强以及符合企业经营管理人员思维和工作习惯等特点。

　　(2)指标分析法。它是指根据企业财务核算、统计核算、业务核算资料和其他方面提供的数据(如企业信息情报部门收集的、通过市场调查获得的、从有关政府主管部门得到的数据和信息)，对企业财务风险的相关指标数值进行计算、对比和分析，并从分析结果中寻找、辨认和发现财务风险的技术方法。这一方法可与报表分析法一同使用，也可以单独使用。

　　(3)专家意见法。它也叫定性分析法、经验分析法，它是指利用专家的经验、知识和能力所进行的风险识别和分析判断的方法。

　　(4)其他财务风险识别法。比如分组分析法、背景查对法、相关联系法、风险调查表和业务流程法等等。

　　(1)外汇风险进一步增加。加入WTO后，国家对企业的外贸进出口权进一步放开，因而也就不可避免的导致企业跨国财务活动中将涉及多币种的、大量的外汇结算业务，增加外汇交易和折算风险。同时经常性项目和资本性项目的进一步放开，也会使外汇交易和折算风险进一步加大。

　　(2)筹资成本与风险增大。由于制度的规范和条款的限制，无疑会增大企业筹资成本，尤其是对一些受到国家和地方保护的国企来说更是如此。筹资成本的加大必然导致筹资风险的提高。

　　(3)投资与再投资风险增加。入世之后，资本性项目的进一步放开，与国际金融市场的迸一步接轨，使得无论是直接投资还是间接投资，对企业来说其投资的经济风险都会加大。

　　(4)资本营运和资金管理风险加大。企业在并购其他企业的同时又要防止被反并购，大大增加了资本营运的风险。

　　企业筹集资金的渠道有两类：一是所有者投资，如增资扩股、税后利润分配的再投资；二是借入资金。所有者投资的筹资风险一方面表现在资本的回报具有不确定性，可能无法达到资本的保值、增值目标：另一方面自有资本的筹资成本较高，为了降低资金成本，企业往往利用负债来降低筹资成本。由于财务杠杆的作用，在多种不利因素的共同影响下，净利润的更快下降会给市场潜在的投资者传达一种负面信息，使企业丧失可能的投资者。借入资金的风险首先表现在企业能否及时还本付息。如果借入资金不能产生预期的经济效益，就会导致企业不能按时还本付息，从而使企业付出更高的代价，甚至陷入破产倒闭的财务危机之中。

　　投资是指以资金增值为目的而发生的资金支出。投资风险是资金循环过程中所有风险的主导，它制约着财务风险的其它类型风险的发生及其程度。投资风险一部分来自长期投资，一部分来自短期投资。其中，最主要的是长期投资风险，即由于一个长期投资项目不能实现预期收益LD乐动体育，从而使整个企业的盈利水平和偿债能力受到影响的可能性。

　　现金流量风险是企业财务风险中最普通、影响力最大的一种，它属于支付风险。尽管企业可以通过外部融资渠道来获取现金，但是企业的主要现金来源仍旧是商业活动。从长期来看，企业为了生存，从商业活动、贷款和投资中收到的现金必须超过经营活动支付的现金。

　　(1)概率分析法，即用概率论和数理统计的方法，对企业财务风险进行度量。概率分析法的优点是它把数理统计的方法运用于理财领域，具有较强的理论依据，可信度强，容易理解，是其他方法的依据和基础。

　　(2)杠杆分析法，即通过对经营杠杆系数(DOL)、财务杠杆系数(DFL)和总杠杆系数(DTL)的分析，来衡量企业经营风险、财务风险和总风险的大小及杠杆利益水平的高低。该方法度量企业财务风险的原理是杠杆系数越大，企业财务风险就越大，反之亦然。

　　(3)资本资产定价模型(CAPM)。资本资产定价模型是西方金融学和财务管理学中最重要的论述风险和报酬率之间关系的模型，该模型第一次使人们可以量化市场的风险程度，并且能够对风险进行具体定价。该模型一般用于度量企业的投资风险。

　　(4)VaR法，即风险价值度量法，指处于风险状态的价值LD乐动体育，即在一定置信水平和一定持有期限内，某一资产或资产组合所面临的损失的最高期望值。和CAPM法一样，VaR法不仅适用于金融资本投资，也可以指导企业分析度量财务风险。

　　（1）要认识到财务风险度量方法选择的重要性。科学的财务风险管理可以使企业通过各种科学、有效的方法和手段，对企业在经营活动中所面临的财务风险加以预测、识别、预防、控制和处理，以最低成本确保企业资金运动的连续性、稳定性和效益性。

　　（2）要认识到不同的风险度量方法各有利弊和不同的适用范围。企业财务风险的度量方法，不存在一个万能的方法，它们各有利弊和不同的适用范围。

　　（3）要认识到运用任何一种财务风险度量方法所得到的度量结果都带有一定的风险性。对企业财务风险的度量，从本质上说就是对企业的财务结果偏离预期目标的可能性进行估计。

　　企业对风险信号如产品积压、质量下降、应收账款增大、成本上升等，要根据其形成原因及过程，制定相应的风险管理策略，降低危害程度。面对财务风险通常采用回避风险、控制风险、接受风险和分散风险等策略。

　　[1] 朱荣．《bt365体育网址》 [M].东北财经法学,2009.

　　[2] 陈仲秋. 《bt365平台》 [J].载《bt365平台》,2005.

　　自1897年美国财务学者格林出版《bt365平台》以来,财务研究已经取得了长足的发展。财务管理已经形成了一套相对成熟的理论和管理办法,这对指导实践的财务管理活动提供了很大的帮助。纵观财务管理研究的发展历程,科学主义和人文主义这两种思潮都不同程度地影响了财务管理的发展,财务管理受这两种思潮的影响也分别形成了自己的财务管理流派。因此,探讨科学主义和人文主义对财务管理研究的影响,考察这两种思潮所含的方法论对于财务管理研究的指导路径,对于促进财务管理研究的发展和解决财务管理实践中的很多现实问题均具有很重要的意义。

　　1.科学主义的内涵。科学主义是近代科学产生和科学家角色形成后出现的,最初是指“作为科学特征的方法、精神态度等”。颜佳华认为,“科学主义是一种以可感的经验事实为研究对象,以逻辑推理为主要形式,以证实与证伪方法为认知对象世界的主要手段的一种社会与学术思潮。”科学主义作为一种社会与学术思潮,最早产生于16世纪的英国,以自然科学领域的哥白尼、伽利略等为代表。牛顿力学的成功使许多科学家和哲学家相信自然规律的作用,即通过一个既定的初始状态,根据自然规律就可以预知未来。这就是人们对科学的最初认识,有人称其为科学中的科学主义。而哲学中的科学主义是一个包含传统经验主义和逻辑经验主义在内的。传统经验主义充分肯定实证的科学性。而逻辑经验主义则主要认为科学是统一的;科学是无学科边界限制的;科学在预测、解释和控制方面已经获得巨大成功等,同时充分肯定了科学对人类发展的作用。目前,社会中对科学主义的充分肯定和依赖已经达到了很高的程度。社会学中的科学主义是一种实用主义。中国自提出“科学技术是第一生产力”,多多少少也开始在各个领域重视科学主义的精神。

　　2.人文主义的内涵。人文主义是一种以人为研究对象,即以人的需求的满足、人的价值的实现、人的生存的终极关怀等为主要研究对象的思潮,在学术研究方法上,人文主义强调概念的演绎、强调定性研究、强调运用非理性与非逻辑的方法把握人及其本质,其理论成果往往表现出较强思辨性、定性化的特征。与科学主义思潮相比,人文主义思潮的历史更为久远。在一定意义上可以说,人文主义是随着人类社会的产生而产生的。从卢梭到叔本华、尼采再到法兰克福学派,人文主义的思想得到了长足的发展,也越来越关注人的异化从而对唯科学主义进行批判。

　　在财务管理的初期,企业实行传统的财务管理目标是基于价值管理的,或者说是以科学的思想作指导,精确计算企业价值、股东价值、市场价值等。追求企业利润最大化、利润率最大化,把企业完全看做一个经济利益主体,以追求经济利益为最终目标,最终导出企业的本质是财务活动。而把制度、文化、习俗等社会基本因素排除在财务理论的基本框架之外。随着经济的发展,企业越来越发现企业的活动要受到经济利益之外很多因素的影响。利益相关者理论得到重视和发展。利益相关者理论认为企业是投资者、债权人、职工等等各种利益的集合体,因此必须要注重各个利益集团的利益,这样才能最终实现企业价值最大化。人们开始关注环境问题,追求“善”、“美”,以实现人与自然的和谐发展。如何在组织财务活动的过程中处理好各种财务关系,协调好各方面的经济利益变得十分重要。这时企业财务的本质更多的是财务关系而不是财务活动。

　　科学主义和人文主义对财务管理研究的影响主要体现在财务管理的研究方法上,科学主义者认为人具有无限的理性,基于此展开精确的人类追求利益最大化的研究,倾向于精确的数学计量尽量排除人的主观因素。而人文主义认为人是非理性的或者是有限理性的,研究活动注重人活动的目的和意义,从而使人的精神世界得到满足。科学主义与人文主义到近现代特别是在20世纪以后逐渐成为两种针锋相对的思潮。科学主义者排斥与批判形而上学,认为形而上学与本体论研究只是无用的学术思辨;人文主义者直指科学价值无涉的弊端,批判科学发展的情感缺失所造成的对人的异化。值得指出的是,这种争论绝不仅仅是停留在哲学领域的一场学术思辨,事实上,作为两种不同的文化背景,这两种思潮渗透到了社会生活的方方面面,特别是渗透到了各具体学科的学术研究之中,使各门具体学科形成了科学主义进路与人文主义进路这两种不同的研究思路与方法。这两种思想在财务管理的过程中始终存在,此消彼长。本文拟从财务管理的筹资、投资、股利分配三个主要方面来分别论述科学主义和人文主义对财务管理的影响。

　　1.筹资方面。财务管理在筹资的研究方面偏向于采用计量的经济学方法,从而给出精确的计算所需要的基本资金需要量。一般认为,财务管理最早产生于十五六世纪的地中海地区。这一时期的筹资管理还很难用科学的定义来概括它,因为这一时期的研究多是主观的需要,没有形成系统的理论体系。到工业革命时期,财务管理开始作为一种独立的管理职能出现,并且以筹资为管理重点。这一时期的研究主要集中在如何筹资、怎样发行股票、资本来源等等并且已经开始重视科学的方法,尽量减少人的主观臆断。1910年米德出版著作《bt365平台》,主要是定量化研究企业筹资问题。这本书也奠定了现代财务管理的基础。在现代财务理论中筹资问题的研究重点转为债券和股票的定价研究。而在定价决策中过多的强调了决策的科学性,定价的合理性,人文主义的思想也逐渐得到重视,特别是对于政策变化、市场环境的强调,慢慢地也出现了关系投资的研究。资本结构的研究成果是一重大突破,尽管理论研究是建立在严格的假设条件之上的,如MM理论,但是它确实给人们指出了理论上的优序融资顺序。这种科学的思想到现在都给公司财务决策以很大的指导。伴随着2008年全球金融危机的出现,如何获得企业所需要的资本和资本结构保持何种比率才是最优的等问题变得非常的火热,有一些经营业绩相当好的公司得不到发展所需资金。而非热门或者经营业绩并不是最好的公司相反却得到了银行的支持和投资者的认可。企业筹资渠道被企业广泛关注,人们开始重视一些非经济因素。从人的需求出发研究融资的问题。比如民间所说的“搭股”,这种融资链条中靠的就是人与人之间的一种信誉,但是却可以在短时间以低成本获得足够所需资金。

　　2.投资方面。第二次世界大战以后,随着企业规模的逐渐扩大和竞争的日益激烈等原因,投资决策的重要性日益显现,人们开始从各种角度采用各种方法展开投资问题的研究。但是财务管理的投资理论研究更多的体现了科学主义的思想。主要表现在:其一,从研究方法看,大多注重实证的、经验的研究。如1952年马克维茨在“资产组合选择”中首次提出采用方差来衡量资产的风险,以后又从风险与收益的计量入手研究了各种资产之间的有效组合问题。第二十二届诺贝尔经济学奖的获得者之一夏普提出的资本资产定价模型。在资本资产定价模型上,诺斯、发玛等人又进一步开展了相关的计量研究。与此同时,人们开始关注资本市场中的异象问题,以期望理论为基础,行为财务理论得到发展。行为财务理论指出市场一般是无效的,并结合人的心理行为特征研究投资过程中的相关问题,开始构建DSSW模型、BSV模型、HS等模型,通过构建模型丰富了投资理论,也解释了资本市场中的一些异象问题。但是人的心理的复杂性决定了行为财务管理发展是步履维艰的。个人心理特征的独特性、不同环境、不同教育程度、不同阶层的人都有不同的心理特点和心理倾向,从而产生不同的财务行为。即使是对同一个人来说,处于不同时期以及处于不同动机,相同的经济情况下可能会做出完全相反的决策。因此,仅仅通过数学模型来解决行为财务的问题变得十分复杂甚至不可能。因此,必须在理论中融入人文主义的理念,关注人的特性,人的需求,人的变化,也就是说人才是投资的最终决策者。

　　3.股利分配方面。财务管理的职能就是指导财务实践。实践不仅是认识的基础,还是认识的最终目的。认识只有付之于实践,实现从认识到实践的第二次能动飞跃,才有其存在的意义。财务管理的职能就是通过应用财务预测、财务决策、财务计划、财务组织、财务控制以及财务分析、评价与考核,正确地指导财务实践,促使财务活动取得成功。公司经营成果的大小、分配的方法、分配的结果都是投资者广泛关注的问题,也是财务管理中十分重要的一环。因为分配的方式在某种程度上影响了企业的融资和投资决策。而在经营成果分配的过程中既体现了科学的思想又有着人文的思维方式。遵循分配的制度、注重分配的顺序同时又考虑信号传递的效果。同时,更多的关注分配对投资者行为影响、对公司当前和未来财务影响,注重分析直觉、灵感、效率与公平结合。体现了人文主义的主导思想。

　　综合以上论述,我们得出结论:在企业财务管理过程中不能仅仅强调单一的分析方式,应该做到事实分析与价值分析、实证分析与规范分析、定性分析与定量分析等多种分析方法的有机结合。在此基础上,同时引入新的分析手段和分析方法,以使财务管理研究方法系统化和多元化。增强财务理论的解释能力,从而达到财务管理作为研究工具与手段的目的。

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